近期同业存单发行利率走高，自6月起至今各期限存单发行利率始终呈现上行趋势：国有行股份行、城农商行同业存单发行加权平均利率分别上行了约117Bp、55Bp。同业存单发行利率的上行引发了市场对负债成本高企的担忧，那么银行同业存单发行成本上升原因几何？是否对债市产生制约？本篇将加以解析。
供给因素助推NCD发行利率上行。从上半年的NCD发行情况来看，1-6月NCD净融资额相较往年明显减少。5月后央行货币政策操作有所收敛使得发行NCD募集资金的需求重新上升，而前期较小的净融资额即需要更多的当期发行，更大的供给会导致发行价格的上行。同时，发行NCD仍然有疏解监管指标压力的作用，在跨季跨半年后，短端存单的供给会相对减少，长端NCD的供给会相对增加，使得1年期NCD发行利率也会有所上行。
“股债跷跷板”效应也产生一定影响。由于货币市场基金是NCD的主力持有者，因此股市跷跷板效应带来的货币市场基金赎回压力对NCD二级市场将会产生冲击。可以发现内股市同货基份额有着较强的反相关性。NCD发行价格上升的根本原因还是稳定负债的缺乏。可以看到NCD是股份行以及城商行负债端的重要组成部分，占比分别达到8％、11％左右，其负债端变动对NCD发行的弹性也相对更大。由于自6月起宽信用进程有所放缓，同时监管层仍在推行结构性存款的压降，部分中小型银行即开始缺乏稳定的负债来源，于是NCD发行供给开始增加，其中以股份行、城商行较为明显。
近期债市的调整或因负债端稀缺引起，NCD发行提价正是一个缩影。近期债市收益率又经历了一定的调整，我们认为央行宽松结束后的机构负债端收缩是一大核心逻辑。从前期关注度较高的“股债跷跷板”方面说，部分货基以及理财产品负债端遇到了赎回压力，从而不得不出售包括存单在内的高流动性资产，对收益率产生了冲击。其次从更广义的银行体系流动性说：①目前央行货币投放更偏向短期，中长期稳定流动性投放较少；②在信用扩张可能放缓的背景下，中小行的负债端扩张以及中长期存款占比都有所下降；③在中小行中长期存款占比下降的同时，大行的准备金总量也呈现大幅下滑，大行向中小行的“拆借”也受到了限制，而负债端的收缩压力会令资产端产生一定的调整压力。
后市展望：预计NCD发行“贵”会得到缓解，对债市的制约也有限。由于当前货币政策投放趋于中性，银行间稳定资金来源可能更多的取决于中长期资金的到期情况。从1年期NCD到期收益率与MLF工具的到期量来看，起二者相关性即有加强，从这个视角看余下的中长期货币工具到期量有所下降，而8月作为季中月，监管考核压力也有所减小，预计NCD发行利率会有所下降。回归债市，目前1年期NCD与1年期国债收益率利差分位数处于相对高点，相对高的NCD利率可能对短端利率债产生一定制约；但NCD与中长端利率债的替代作用可能不会很强。同时银行体系在负债端成本难下的基础上可能会增大债券的配置力量，目前长端利率债的配置价值预计逐渐显露。综上所述，我们维持前期的观点，认为国债到期收益率将在2.8％~3.0％区间震荡。
来源：金融界
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